研究文章 · 南電（8046）

南電（8046）首季獲利暴增逾五倍，美系券商維持加碼、目標價 NT$850

券商觀點：評等加碼、目標價 NT$850

該美系券商對南電維持「加碼（Overweight）」評等，並將目標價設在新台幣 850 元。南電現價收在 947 元，已高於券商設定的目標價，換算下來反而還有約一成的向下修正空間，顯示以該券商的估值框架來看，短線股價已提前反映不少樂觀預期。

在估值方法上，該券商採用剩餘收益模型（Residual Income Model）進行推算，關鍵假設包括權益成本設定為 9.3%、中期成長率 17%、終值成長率則設在 3%。依市場共識口徑，券商推估南電未來三年每股盈餘呈現逐年快速墊高的軌跡，詳見下表。

南電獲利成長曲線陡峭，反映券商對其後市轉強的高度期待。

從首季實際數字來看，南電第一季稅後純益約新台幣 13.1 億元，較去年同期暴增逾五倍，季增幅也有約 9%，換算每股獲利 2.03 元，比該券商原先預估高出約 14%。單季合併營收約 111.8 億元，年增幅逾三成，季度之間則大致持平。

獲利品質的改善更為關鍵。南電首季毛利率跳升至 15.8%，較上一季提升約 3.3 個百分點、年增約 10.8 個百分點，比券商原估還高出 2.4 個百分點。

營業利益約 13.5 億元，季增四成、年增近 40 倍，超出券商模型預估近三成；營業利益率則攀升至 12.1%，較上季提升 3.5 個百分點。

投資論點：真正的爆發點落在 2027 年之後

該券商的核心投資論點維持不變：南電的獲利率預期將在 2026 與 2027 兩年逐季墊高，前期主要靠成本轉嫁與產品漲價支撐，後期則由 ABF 載板產能供不應求接棒推升。券商分析，首季毛利率之所以優於預估，主要來自 ABF 載板出貨占比拉高，以及基板產線稼動率改善兩大因素。

不過券商也提醒，第一季表現本身對整體評價影響有限，真正值得緊盯的觀察重心，其實落在 2027 年以後的獲利爆發階段。

就短線而言，券商認為市場對漲價幅度較保守的假設已充分理解，因此利空空間有限；這份財報作為 ABF 供應鏈中最後一塊拼圖，進一步強化了該券商的多頭看法。

在券商眼中，若股價出現拉回，反而可能是逢低調整布局的觀察時點。

風險提醒：終端需求與技術替代是關鍵變數

任何看多論點都伴隨風險。該券商列出幾項需留意的變數：其一是終端需求若突然轉弱，將直接衝擊 ABF 載板的需求與報價；其二是若出現不需使用 ABF 載板的新技術路線，例如 CoWoP 等替代方案良率取得突破，恐改變產業結構；其三則是同業競爭加劇，可能壓縮整體獲利空間。

反方向來看，向上的風險則來自 ABF 與 BT 需求優於預期、AI 與 5G 拉貨力道加速，以及漲價幅度超乎預期等情境。投資人宜將正反兩面因素一併納入評估。

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