研究文章 · 智原（3035）
智原（3035）目標價一口氣從 165 元升到 215 元，為何評等仍維持中立？
- 某台系券商於 2026 年 7 月 9 日發布報告，將智原（3035）目標價由 165 元上修至 215 元，評等仍維持「中立」，因參考價已貼近目標價，上檔空間幾乎為零。調整關鍵不在獲利預估，而是估值倍數大幅拉高，反映成熟製程供需轉趨正面。第二季營收同步超越券商自估與市場共識。以下為市場資訊整理，非投資建議。
券商觀點卡
- 報告來源
- 某台系券商研究報告（券商匿名）
- 報告日期
- 2026-07-09
- 券商評等
- 中立
- 目標價
- 215 TWD
- 資料性質
- 第三方券商研究報告之事實整理，非本站建議
營運近況：第二季營收超標，量產動能是主因
根據某台系券商於 2026 年 7 月 9 日發布的報告，智原（3035）第二季單季營收達 33 億元，季增 28%、年減 27%，同時超越該券商自估的 29 億元與市場共識的 28 億元。
季增 28% 的表現明顯優於公司原先給出的高個位數季增指引，動能主要來自量產營收超乎預期。
報告分析，量產營收超標有兩個推力：一是聯電調漲晶圓報價之前，客戶湧入的一批急單；二是既有 ASIC 客戶為補庫存而重啟拉貨。
在供應鏈供需吃緊下，客戶決定拉高安全庫存水位，並在漲價與低庫存雙重壓力下加速備貨，此趨勢預料延續至下半年。
財務與展望：估值倍數拉高，但獲利預估幾乎沒動
這次目標價從 165 元調升到 215 元，調幅約三成，關鍵動作是把估值基礎改用 FY27 每股盈餘 5.38 元乘上 40 倍本益比推算，先前則是用 5.52 元乘 30 倍。
換言之，主要變化是本益比倍數往上拉，獲利預估本身幾乎沒有更動。該券商指出，40 倍的評價落在智原過去 25 到 50 倍歷史區間的偏上緣，用以反映成熟製程供需與價格走向轉趨正面。
| 指標 | FY26（券商預估） | FY27（券商預估） |
|---|---|---|
| 營收 | 132 億元（年減 26%） | 165 億元（年增 25%） |
| 毛利率 | 44.0% | 45.5% |
| 營益率 | 6.1% | 11.8% |
| 每股盈餘（EPS） | 2.63 元 | 5.38 元 |
上表可見，獲利與利潤率預估全面改善，不過該券商對 FY26、FY27 每股盈餘的預估仍低於市場共識的 5.86 元與 6.52 元。
公司端指引方面，全年營收（排除一次性業務）目標為年增一成、並看後續各季持續往上，其中 IP 營收同樣指引年增一成；毛利率目標拉升至 40% 以上，營業費用因成本管控而增幅有限。先進封裝相關量產專案則預計自下半年起開始挹注量產營收。
產業趨勢：成熟製程供需吃緊，漲價轉嫁成焦點
報告指出，晶圓代工產能正向 HPC 等先進製程集中，排擠到成熟製程，造成成熟製程產能短缺與報價上揚。面對此環境，公司打算把成本轉嫁出去以推升平均單價，並強調不影響毛利率。
產品線層面，微控制器在近期漲價後銷售動能依舊強勁；由於微控制器開發與光罩成本較低，正在低階應用市場逐步替換 ASIC，對旗下子公司雅特力形成正面帶動。
綜合來看，該券商將估值倍數上調至歷史區間偏上緣，正是把成熟製程供需與價格趨勢轉正的預期，反映到評價之中。
風險提醒：估值倍數敏感度高
該台系券商列出的主要風險是：主流產品的復甦速度可能比預期更快。這意味著若需求回溫超出目前假設，現行的獲利與估值預估都可能需要重新檢視。
此外，這次目標價上修主要建立在本益比倍數的拉高，而非獲利預估的實質上調；投資人在解讀時，宜留意估值倍數對評價的敏感度。
本文僅為市場資訊整理，不構成任何投資建議。
常見問題
目標價大幅調升，為何評等還是中立？
因為以報告發布時參考價 NT$216.00 計算，215 元目標價的潛在上檔空間幾乎為零，故該台系券商維持中立評等。
這次目標價上修主要是靠什麼？
主要是把本益比倍數從 30 倍拉高到 40 倍，獲利預估幾乎沒動；40 倍落在該公司 25 到 50 倍歷史區間的偏上緣。
第二季營收表現如何？
單季營收 33 億元，季增 28%、年減 27%，同時超越券商自估的 29 億元與市場共識的 28 億元，季增幅度也優於公司高個位數指引。
券商獲利預估和市場共識有差距嗎？
有。該券商估 FY26、FY27 每股盈餘為 2.63 元與 5.38 元，均低於市場共識的 5.86 元與 6.52 元。
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