研究文章 · 燿華(2367)

燿華（2367）低軌衛星撐營收放量、台系券商喊區間持有目標價84元，估值偏高成隱憂

台系券商觀點：區間持有，目標價84元

該台系券商給予燿華「區間持有」評等，目標價設在 84 元。以訪談當時收盤 78.2 元計算，距離目標價還有約 7.4% 的上檔空間，屬於溫和而非積極的看法。券商推估燿華 2026 年每股稅後盈餘約落在 1.78 至 1.81 元之間，相較 2025 年的 0.68 元大幅跳升，並以本益比約 39 至 47 倍的帶狀區間作為合理估值依據。

從財務面看，券商預估 2026 全年營收約 181 億元，年增約一成二，2025 年基期為 162.5 億元。獲利能力方面，2026 年毛利率有望回升到約 18.9%，營益率約 7.9%，都明顯優於 2025 年的 14.9% 與 2.8%。值得留意的是，2025 年第四季單季實際上轉為小幅虧損，每股約負 0.03 元，單季營收僅 37 億元，顯示改善之路是從低點起步。其他參考數據包括市值約 552 億元、每股淨值 18.21 元、外資持股約一成。

投資論點：衛星、伺服器、產能三線並進

券商認為，燿華今年最關鍵的成長引擎是低軌衛星。主要客戶自 2025 年 9 月起開始導入，2026 年出貨量能明顯放大，衛星板營收占比可望從 2024 年的兩成、2025 年的一成五，一路拉高到約三成，是推升整體營收的核心動能。

產能布局則是多點開花。泰國新廠今年投產，預計第二季量產且已接近滿載；中國南通二期擴出 HDI 與光通訊產能；台灣廠與宜蘭則轉型為高階 HDI 與 AI 伺服器主力基地。伺服器板 2026 年營收估約 17.5 億元，年增超過兩倍半（+259%），成為中期新動能，公司也看好 2027 年出貨能進一步放大。

在獲利節奏上，管理層將 2026 年第一季視為全年谷底，之後逐季墊高，若南通與泰國順利開出，第四季單月營收可再增加 4 到 5 億元。產品組合同步往高值化調整，把低階、低毛利的 HDI 與部分汽車板移往中國生產，同時提高軟硬結合板與高頻產品占比，汽車板占比預計由 2025 年約三成五降至 2026 年約三成。不過券商也提醒，2026 年表現雖優於 2025 年，整體規模與獲利可能仍追不上 2024 年高峰水準。

風險：汽車板疲弱、折舊墊高、估值偏高

投資風險方面，首先是汽車板需求疲弱，不論電動車或燃油車買氣都偏軟，客戶要求降價，形成量價齊跌的壓力。其次，新廠陸續開出後折舊墊高，單月折舊可能增加千萬到三千萬元，若營收拉升不如預期將侵蝕獲利。第三，低軌衛星的海外設廠與客戶導入進度曾拖慢，2025 年訂單即受影響，執行時程仍是變數。第四，估值本益比已達四十倍以上偏高水位，一旦成長不如預期，評價回檔的風險不小。最後，公司股利發放並不穩定，2025 年現金股利僅 0.2 元，殖利率偏低，對追求現金流的投資人吸引力有限。

整體而言，燿華具備明確的成長題材與逐季改善的獲利軌跡，但股價已反映相當程度的樂觀預期，投資人宜同時衡量成長兌現速度與估值風險。

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