研究文章 · 中碳（1723）

中碳（1723）料源自給撐起成品漲價，台系券商調升評等至買進、上看百元

背景：荷姆茲水道航運受阻，石腦油供給吃緊

當中東地緣情勢再度升溫、荷姆茲水道航運受阻，石腦油輸往亞洲的供給頓時吃緊，部分以石腦油為主要進料的石化同業被迫發布不可抗力，連帶把原油與石化報價往上推。這樣的供應斷點，對多數業者是成本壓力，對中碳（1723）反而是一次難得的順風，因為這家煤化學廠的原料走的是完全不同的一條路。近期有台系券商出具單一個股法說會深度報告，重新檢視中碳的料源優勢與財測，並將評等由原本水準調升。

券商觀點：評等調升至買進、目標價百元，隱含約三成六空間

該台系券商在報告中把中碳評等上修至「買進」，給予六個月目標價 100 元。報告發布時中碳收盤約在 73.4 元，換算之下約有三成六的上檔空間。評價方式採本淨比 2.8 倍推估，對應的是全年每股純益約 4.4 元的估值，而中碳歷史 PBR 帶大致落在 2 到 5 倍之間，目前給的倍數並不算激進。

此外，中碳去年 ROE 約 7.7%、淨負債比約 31.7%，董監持股約三成四，外資持股約 6.5%。

上表可見，去年第四季可視為谷底，隨後營收、毛利率與 EPS 逐季回升，第二季主要動能來自軟瀝青出船量增加；放大到全年，稅後淨利估約 10.2 億元、年增約六成六。

投資論點：低成本料源遇上報價走揚，碳材料轉往高階布局

券商看多的核心，在於中碳的原料是中鋼、中龍煉焦爐的副產物煤焦油與輕油，並不倚賴外購石腦油。這波供應斷點對其料源幾乎沒有衝擊，卻能同步享受成品漲價的好處。低成本原料搭配報價走揚，短線把產品價差撐開，輕油與煤焦油系列的獲利被放大，足以彌補碳材料端目前偏弱的表現。從產品結構看，碳焦油相關產品去年約占營收六成、輕油約占四分之一，正是這次受惠的主力。

供需面同樣偏多。報告提到韓方傳將削減約四分之一的輕油裂解產能，中國苯的新增供給僅個位數，苯類長線利差因此有支撐。中長期布局上，中碳的碳材料正往高階走，鋰電池負極、碳化矽長晶用高純度石墨、鋰離子電容等新品陸續送認證，並鎖定北美負極與資料中心儲能商機。

產能規劃也同步拉高：等方性石墨年產能由 60 噸擴到 300 噸，先進活性碳由 90 噸擴到 340 噸，均排定 2027 年首季投產；碳材料今年出貨量目標則訂在年增四到五成。本文認為，券商上修評等的主因在於今年鋼市回溫可望帶動中鋼、中龍供料增加，推升產能利用率與獲利築底翻揚。

風險：題材收斂與認證變數

看多論述雖完整，仍有需要留意之處。首先，若荷姆茲航道恢復通行、原油供給回穩，油價與產品報價回落，這波利差擴大的題材將隨之收斂。其次，碳材料仍被中國同業產能外溢壓制，短期營收動能疲弱，能否靠台系、日系客戶回補仍有不確定性。

第三，鋼市復甦力道若不如預期，母集團可提供的煤焦油、輕油料源增幅有限，將影響產能利用率假設；擴產新品仍處於客戶認證與試產階段，量產拉貨時點與實際貢獻都存在變數。此外，前二月合併營收年減近四成，顯示基期與淡季壓力仍在，全年高成長預估仍需後續季度逐一兌現。

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