研究文章 · 華夏（1305）

華夏（1305）台系券商給予中立評等：低價原料助 Q2 虧損收斂，全年營運仍承壓

導言：PVC 價差雙面夾殺，第二季有望轉機

塑化原料價差被兩頭夾殺，是這一輪 PVC 產業景氣的主旋律。華夏（1305）身為台聚集團旗下、國內排名第二的 PVC 供應商，同樣走在這條辛苦的路上。

近期有台系券商更新對華夏的看法，一方面點出第二季營運有望明顯改善，另一方面卻也提醒全年獲利仍難翻正。

券商觀點：中立評等，目標價從缺

這份台系券商研究對華夏給予「中立」評等，意即研究方預期未來約半年，該股股價表現大致與大盤同步；報告中並未提供明確目標價。

從關鍵數字看，撰稿當下華夏股價約在每股新台幣 12.4 元附近，市值粗估 72 億元上下，流通在外股數約 5.81 億股。

獲利面則不算好看：研究方預估 2026 全年合併營收可拉抬到約 117 億元、年增近三成，但仍難逃虧損，稅後淨損估約 7.35 億元，換算每股虧損約 1.27 元，全年毛利率恐壓在 1% 以內。

拆解單季，首季（1Q26）營收約 26.7 億元、季增逾四成、年增約 8.6%，但稅後仍虧掉約 1.2 億元、每股虧 0.21 元，略遜於原先估算。

第二季（2Q26）則有轉機味道：預估營收攀至約 33 億元、季增約 24%，毛利率有機會回到 8.8% 左右，虧損收斂到約 0.2 億元、每股僅虧 0.04 元。

拉長來看，華夏近五年每股盈餘（EPS）幾乎年年見紅（詳見下表）。

財務體質同樣偏弱：2025 年 ROE 約負 11%、ROA 約負 5%，淨負債比率過半（52.7%），每股淨值由 16 元一路滑向 12 元附近。

持股結構上，董監持股逾三成三，外資僅約 4% 進駐，投信則掛零。

投資論點：守勢過冬，等待價差修復

研究方的核心論點，圍繞在「原料與售價兩頭夾殺」：華夏透過持股八成七的台氯掌握上游 VCM 料源，但乙烯報價卡在相對高檔，PVC 成品價又因中國低價貨傾銷亞洲而走軟，價差因此被壓縮。

以 2025 營收結構觀察，PVC 與 VCM 相關產品約占三分之二、PVC 加工製品近四分之一、鹼氯類約一成，主力產品正好是這波價差承壓的重災區。

最大隱憂來自中國端：PVC 社會庫存仍在近年同期高位，電石法產能開工率也維持高檔，供給去化緩慢。

面對此局，華夏採取守勢因應，透過產銷調節壓低庫存、優先鞏固國內市場，並避開紅海式殺價，轉向供需較健康的海外市場尋找利潤。

短線上，第二季受惠低價原料庫存效應與報價季增，虧損可望明顯收斂，但研究方仍認為全年營運持續承壓，因此維持中立看法。

風險：低價傾銷、成本僵固與財務韌性

第三方研究列出的風險值得留意：其一，中國 PVC 庫存高企、反內卷政策成效不彰，低價貨恐持續傾銷亞洲，讓報價與價差進一步走低；其二，油價高檔震盪撐住乙烯成本，若原料價格居高不下，PVC 利差修復空間有限。

其三，新三輕設備事故可能干擾稼動率與產出節奏；其四，地緣情勢（如美伊衝突）左右下游備貨意願，一旦緊張趨緩、客戶縮手，短期需求動能恐轉弱；其五，連年虧損疊加偏高的淨負債比與下滑的每股淨值，反映財務韌性有限。

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