研究文章 · 巨漢(6903)

巨漢（6903）法說會紀要：AI基建與公共工程雙軌並進，在手案量攻上116億元新高

台系券商觀點：法說紀要為主，未提供明確評等與目標價

須先說明的是，本篇內容係整理巨漢法人說明會紀要，台系券商方面並未在此場合給出明確的投資評等，亦未揭露特定目標價，因此本文聚焦於公司自述的經營數據與策略，讀者請留意這一點。

從關鍵財務數字來看，去年第四季單季營收約16.35億元，年增幅接近190%，毛利率落在27.7%附近，當季每股盈餘認列約5.13元，明顯優於先前3.39元的預估。全年度營收攀升至36.04億元，年增約兩成五，稅後獲利8.83億元、年增近19%，全年毛利率約27%，每股稅後盈餘達10.62元。值得注意的是，代表客戶預付性質的合約負債，一年內從不到1億元（約0.96億元）暴增到超過6.2億元，反映多個大型案件陸續啟動。截至今年首季，公司尚未認列的在手案量堆疊至116億元、創下新高，去年同期僅約80億元。公司同時給出超過七成五的高股利發放率，並將中期目標設定在2030年前把年營收推上百億元規模。

投資論點：雙軌營運搭配數位化，撐起百億級擴張

巨漢的核心策略是「雙軌並進」。一軌切入AI相關基建，包含半導體、先進封裝與資料中心，此類案子毛利相對優渥；另一軌則以公共工程作為抗景氣、穩定現金流的避震墊。公司刻意將公共工程占比維持在兩到四成區間，今年以AI為大宗、公共工程約占兩成。

在守住毛利方面，公司把BIM三維建模視為關鍵武器，施工前先做全尺寸模擬與衝突檢討，藉此減少現場重工與隱形成本，據稱可壓縮工期12至18個月。策略上強調不打價格戰，鎖定技術門檻高、最有利標的案件，避開低毛利的純土建工程，並透過模組化預製與廠內先製來克服缺工、拉高效率。單一大型案體量約落在20到30億元，採完工比例法逐季入帳，攤提期約2至3年，其中AI急單多屬3到6個月內須交付，今年可望消化八成以上。

客戶黏著度是另一支撐。公司與晶圓代工大廠合作已數十年，並已切入CoWoS建廠，主打37年零工安、零壞帳、零訴訟紀錄，宣稱在穩定交付下，客戶更換廠商的機率極低。獲利模式則靠自研PLM、ERP搭配BIM等數位系統放大人均產值，走精簡PM與設計人才路線而非堆疊人力。目前團隊約158人，年內想擴編至200人上下，中長期規劃200至250位核心人才，人均產值瞄準每人3000至5000萬元，毛利率則守在25%以上。管理層對2026至2027年展望樂觀，視其為AI基建與半導體資本支出高峰的收成期，能見度已看到2027年。

風險提醒：景氣連動、缺工與AI急單集中

投資人仍須關注幾項風險。首先，建廠工程高度連動景氣與營造進度，土建結構若未到位，機電便難以進場，逐季成長仍須看客戶結構與營造端能否搭配。其次，產業普遍缺工是結構性挑戰，公司雖以夥伴關係、較優付款條件與執行效率因應，仍難完全免疫。第三，資本額擴張會稀釋每股獲利，過去2022年高點後曾連兩年獲利下滑，部分即源於股本膨脹與客戶結構過度集中於封測。此外，AI急單占比偏高且認列集中於短期，若AI資本支出節奏轉弱，案量消化與後續接單動能恐受衝擊。最後，海外布局僅將美國列為長期選項、日本尚無規劃，且推進態度極為保守，短期難成新增動能。

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