研究文章 · 力旺(3529)

力旺（3529）授權金火力全開，台系券商點名 PUF 為長線爆發引擎

台系券商觀點：評等買進，目標價上看 5,000 元

有台系券商在最新報告中對力旺給出「買進」評等，並將目標價設在 5,000 元。該行的推算方式，是以 2027 年預估每股純益乘上 100 倍本益比得出，並將合理本益比帶設定在 60 至 100 倍之間。以報告當時股價約 4,460 元計算，距離目標價仍有約一成二的上檔空間。

在關鍵數字方面，力旺 2026 年第一季合併營收約 10.94 億元，季增 4.4%、年增約兩成；單季每股純益 7.98 元，年增約 29%，毛利率維持在滿檔的 100%。其中，單季授權金收入約 3.81 億元，年增幅高達 58.6%，是本季獲利往上攀升的主要推手；相較之下，權利金約 7.13 億元，年增 6.2% 顯得平緩。產品結構上，NeoFuse 約佔六成（59.8%）、NeoBit 約兩成、PUF-Based 佔 12.2%、MTP 約 8%；就收入型態而言，權利金佔 65.2%、授權金佔 34.8%。

該券商也提出全年財測：2026 年營收預估約 47.2 億元、年增約 23%，2027 年再跳升至約 62.2 億元；每股純益方面，2026 年約 35.09 元、2027 年約 50.13 元。值得注意的是，因一家台灣晶圓代工客戶調整廠區與產能，第二季營收預估被下修約 3%，調整後約落在 11.2 億元。此外，力旺平均營益率約六成，明顯高於國際同業約四成的水準；累計專利逾一千項，服務客戶超過兩千家，市值約 3,331.6 億元，外資持股比重約 66.39%。

投資論點：PUF 與後量子密碼撐起成長想像

該台系券商看好力旺的核心邏輯，在於授權金這具主引擎首季火力全開、年增近六成，搭配營運槓桿發酵，推升單季獲利再攀高峰，整體表現也與原先預期相符。

更關鍵的是資安產品線的爆發潛力。安全型的 PUF-Based 產品首季營收比重已升抵 12.2%，其中授權金年增逾六倍、權利金年增近十倍。券商預估 PUF-Based 佔整體營收比重，2026 年可達 14%、2027 年升至 18%，金額分別貢獻約 6.6 億與 11 億元。背後推力來自 OCP Caliptra 規範要求晶片內建 OTP 與 PUF，加上伺服器端 AI CPU、BMC 與各式控制器逐步導入硬體信任根，帶動授權與權利金同步放大。券商並點名 NVIDIA 新一代 Vera Rubin 平台率先採用 Caliptra 1.0，加上與 ARM 的整合式授權合作，以及雲端業者多個 ASIC 專案陸續放量，可望讓 PUF 進入長線成長軌道。

在既有業務上，2026 年營收成長被拆成兩條腿：一是既有應用製程升級墊高單價，例如面板驅動 IC 推進至 16 奈米、電源管理晶片轉進 55 奈米 BCD；二是手機數據機、AI 伺服器、SSD／CXL 控制器等新應用陸續量產。此外，力旺切入後量子密碼商機，PUF-PQC 已取得 NIST FIPS 205 與 SP 800-208 認證；而在矽光子共封裝（CPO）趨勢中，OTP 因扮演校準與防偽角色，且較 eFuse 更省面積與成本，也被視為潛在滲透空間。

風險：估值偏高與客戶轉廠變數

投資人仍須留意數項風險。短期而言，權利金動能受單一台灣晶圓代工客戶的廠區與產能調整拖累，導致第二季營收展望被下修，後續需觀察該客戶轉廠量產後能否如期回補。估值方面，前述評等所隱含的本益比帶落在 60 至 100 倍，股價相對淨值亦有相當溢價，評價容易隨市場情緒放大波動。此外，力旺的成長高度倚賴 AI 伺服器、PUF 與先進製程等新應用的量產進度，若客戶導入或放量時程遞延，將直接衝擊權利金成長曲線；而終端晶圓代工的價格與產能配置屬外部變數，公司掌控度有限。

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