研究文章 · 群創(3481)

群創（3481）遭美系券商喊出NT$19.5目標價，隱含逾四成下修空間，光通訊題材熱度成關鍵

券商觀點：中性評等，目標價低於市價逾四成

該美系券商給予群創「中性（Equal-weight）」評等，並將目標價設在每股新台幣19.5元。相對報告發布前一日、也就是3月12日的收盤價32.95元，這個目標價代表約41%的向下修正幅度，隱含空間相當可觀。

在估值方法上，該報告採用每股淨值倍數（P/B）作為基準。基準情境給到2026年預估的0.7倍P/B，而群創歷史平均約落在0.6倍，等於目標價本身已經反映高於長期均值的評價。若以現價換算，2026年本益比約來到1.2倍水準，同樣落在相對偏高的區間。

財務預估方面，該券商估計群創營收將自2024年約2,165億元，逐步成長至2025年約2,267億、2026年約2,663億、2027年約2,780億元（新台幣）。以在外流通股數約85.5億股計算，目前市值約2,818億元新台幣。

投資論點：成長主軸轉向非面板，光通訊仍屬早期

該報告的核心觀點偏向保守。分析認為，群創近期股價漲勢多半來自市場對光通訊布局的想像，但經營層對CPO（共同封裝光學）進度的說明相對務實，因此研判短線股價在偏高評價下容易回檔承壓。市場熱議的CPO用光學元件（例如shuffle box），雖被視為可發揮群創既有光學專長的方向，但仍處於非常初期，目前並無具體進展。

在本業面板方面，報告引述管理層看法，認為電視面板價格可望在2026年第二季維持穩健，理由是供給端維持紀律，加上大型體育賽事前的補庫存需求提供支撐。至於近期市場關注的記憶體漲價，由於記憶體只占電視與螢幕整機物料成本的個位數比重，對面板廠影響有限；反倒是筆電、桌機與手機這類產品受到的成本壓力較為明顯。

真正被視為中長期動能的，是群創積極把重心轉向非顯示器業務。報告指出，群創非顯示相關營收占比在2025年約占三成（29%），2026年估計拉高到約35%，公司更喊出2030年要達到五成的目標。其中，併購標的先鋒（Pioneer）與集團原有車用事業年營收規模相近，各約15至16億美元，兩者在產品線、生產基地與客戶群上互補，公司認為併購後可進一步優化先鋒偏高的成本結構。

先進封裝則是另一條成長路線。群創的扇出型面板級封裝（FOPLP）採晶片優先架構，月出貨已從最初約400萬顆攀升到目前約4,000萬顆，目前量產以低階射頻元件為主。後續規劃往重佈線層（RDL）優先架構推進，以切入高階消費處理器，並以玻璃穿孔（TGV）架構鎖定高效能運算應用，目標2026年取得客戶認證。

風險提示：雙向因素並存

該報告同時列出正反兩面的變數。下行風險包括總體需求轉弱、中國面板廠競爭更趨激烈，以及大尺寸應用加速導入OLED面板，可能侵蝕群創既有市場。上行風險則有中國同業擴產放緩帶動面板價格再度調漲、組裝代工業務貢獻提升，以及電視與資訊產品需求復甦力道超乎預期。

此外，報告特別點出評等所隱含的估值溢價風險：以現價計算的本益比與股價淨值比均已高於歷史區間，一旦光通訊題材熱度退燒，股價修正壓力偏大。這也是該券商維持中性評等、並給予明顯低於市價目標價的主要理由。

免責聲明

以上為某美系券商研究報告的觀點整理，包含其評等、目標價、估值方法與財務預估，屬第三方機構之獨立研究，並不代表本站立場，本站亦無從查證其原始假設與資料來源。讀者應留意，券商目標價本身帶有主觀估值判斷，實際股價受總體環境、產業循環與公司營運等多重因素影響。

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