研究文章 · 新興(2605)

新興（2605）散裝與油輪雙引擎轉弱，台系券商維持中立

台系券商觀點：評等中立、船隊配置與運價數字

截至 2026 年 4 月底，新興在營船舶共 14 艘，包含礦砂船 1 艘、海岬型 7 艘、Kamsarmax 型 4 艘與 VLCC 2 艘，並預計在年中前後再納入一艘 MR 級成品油輪。從 4Q25 的收入結構來看，散裝業務約佔五成半、油輪業務約佔四成四，其中具合約性質的收入約當四成，顯示營運兼具現貨彈性與部分穩定基礎。

船隊調整方面有兩筆值得注意的交易。其一是 4 月 30 日以 3,980 萬美元買進一艘 2019 年下水、載重約 49,999 噸的中程成品油輪，並簽定一年期租約，估計交船後對當年度每股獲利的挹注區間約在 0.03 至 0.3 元之間。其二是三月底出脫一艘 VLCC（高登輪），認列處分利益約 3,500 萬美元，換算每股貢獻約 1.7 元，將於第二季入帳。

運價是這份報告著墨最深的部分。4 月 VLCC 月均運價落在每日 14.9 萬美元，較前一月腰斬逾五成，但仍較去年同期高出逾兩倍；中東往亞洲航線的高點運價自 17.6 萬美元回落至約 11.8 萬美元。該券商研究部推估，VLCC 於 2026 年第二至第四季的季均運價依序約為每日 9 萬、6 萬與 6.5 萬美元，全年平均約 7.28 萬美元，年增幅仍逾六成。散裝方面，海岬型運價 4 月月增約三成二，五月初攀抵約每日 4 萬美元，巴拿馬型則約 1.8 萬美元。

供需結構上，海岬型在手訂單約 247 艘、佔現役船隊約一成二，較去年底約九%走高；2026 年散裝供給增速約 3.6%、需求增速約 0.6%。財務預估則指向 2026 年營收約 48.5 億元、年增約一成，稅後純益約 26.4 億元、年增逾兩倍，每股稅後盈餘約 4.50 元，每股淨值約 34.3 元。股利政策上，2025 年配息 1 元、配發率約七成、殖利率近 2.9%；2026 年預估配發 2.25 元、殖利率約 6.4%、配發率約五成。評價面則以股價淨值比約 1 倍衡量。報告亦提及，對照同業裕民（2606）該券商給予買進評等，兩者評等差異可作為同業比較的參考。

投資論點：一次性利益墊高基期，本業增量有限

從研究報告的推論脈絡來看，維持中立的核心理由在於本業成長動能與帳面盈餘之間存在落差。新購進的成品油輪雖有助於分散單押 VLCC 運價波動的風險，但對整體獲利的實際增量相當有限，難以構成上調評等的支撐。真正推升 2026 年帳面盈餘暴增的主因，是高登輪處分所產生的一次性利益，屬非經常性項目，隔年不易延續。

運價層面呈現冷熱交錯的格局。VLCC 運價在地緣政治緊張降溫後，4 月出現大幅回檔，惟因基期仍遠高於一年前，全年均價年增幅度依舊可觀。散裝這一端，天候與戰事帶動原物料補庫，4 月起海岬型現貨運價明顯轉強，對現貨曝險較高的船東相對有利。整體而言，2026 年散裝市場供需結構略見改善，需求緩步回升、供給增速溫和。至於評價，以股價淨值比約一倍衡量，該券商認為目前股價尚屬合理，缺乏明顯低估的想像空間，這也呼應了中立評等的定位。

風險：運價波動與基期效應

報告點出的風險主要集中在運價與獲利延續性。首先，VLCC 運價波動劇烈，4 月已見腰斬式修正，後續獲利能見度不高。其次，地緣衝突若進一步緩和，可能同時壓抑油輪與散裝運價。第三，海岬型在手訂單比重持續攀升，未來幾年新船交付潮恐帶來供給壓力。第四，高登輪處分利益屬一次性收益，明年獲利基期墊高後，成長恐難維繫。最後，船隊中仍有三艘船齡逾 15 年的海岬型老船，汰換與維運成本值得持續留意。

綜合而言，這份台系券商研究呈現的是一家獲利數字看似亮眼、但成長品質須審慎解讀的船東：帳面暴增主要來自處分利益，本業運價則在高基期上震盪。投資人在解讀相關數字時，宜區分經常性與非經常性項目，並密切關注運價後續走勢。

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