研究文章 · 聯友金屬（7610）
聯友金屬（7610）：鎢價高檔與自售比重上升，2027年轉看新產能
某台系券商首次評等聯友金屬，認為非中國鎢供應鏈稀缺、自售比重提高，2026年獲利大幅轉變；2027年的關鍵從鎢價轉向新廠產能與高值化產品，費用上升與鎢價回落是主要風險。 本文為第三方券商觀點、非本站建議；投資有風險。
券商觀點卡
- 研究來源
- 某台系券商
- 報告日期
- 2026-10-07
- 第三方評等
- 強力買進
- 第三方目標價
- TWD 2400
- 資料性質
- 第三方券商觀點、非本站建議；評等與目標價是報告當時的判斷。
以廢硬質合金為原料的鎢酸鈉業者
聯友金屬不靠原生鎢礦，而是把廢硬質合金、鎢鋼與研磨屑等二次料，經濕式冶金回收後製成鎢酸鈉，同時回收鈷。報告列示公司鎢酸鈉年產能約6,000噸，2025年出貨約4,728噸、年增8%，其中代工約52%、自售約48%，較2024年代工42%、自售58%的比重出現變化。公司規劃新廠完成後把年產能提高到約12,000噸，並向APT、氧化鎢、鎢粉與碳化鎢延伸。以上產能與比重屬公司資料及公司規劃，而不是已全數量產的結果。
鎢供應為何被描述成偏緊
報告指出，2025年全球鎢精礦產量約8萬多噸，中國占約75%，並掌握從礦山、APT、鎢粉到碳化鎢的完整加工鏈。2025年下半年起中國收緊開採配額並實施出口管制，非中國市場供給轉緊。報告同時估計，2026年中國鎢總供給約8.51萬噸，原生礦幾乎零成長，回收鎢因高價刺激增加約50%，占供給比重升至約35%。需求端則包括切削工具、國防彈藥、AI伺服器PCB鑽針及半導體製程材料。報告假設新礦開發需兩年以上，因此供需緊張不易快速逆轉。這是產業判斷與券商假設，實際走勢仍取決於政策與價格。
第二季基期與第三季預估
已公布或報告列為第二季實績的數字為營收19.28億元、毛利率67.7%、每股盈餘19.48元。某台系券商預估第三季營收28.43億元，季增47.5%，毛利率66.5%，營業費用1.88億元，稅後淨利13.27億元，每股盈餘27.32元，並稱屬單季新高。報告把成長歸因於鎢價維持高檔、鎢酸鈉自售成長，以及屏東二廠新增約三成產能陸續開出。毛利率因基期偏高而小幅下滑1.3個百分點，編輯推論：這顯示即使自售比重提高，毛利率也不一定持續上升。這些仍是預估數字，需待公司公布實際財報核對。
第四季與2026年全年預估
券商預估第四季營收29.59億元，季增4.1%，並假設新產能進一步量產、自售比重過半；但營業費用增至3.00億元，來自新工序流程投資，使營業利益季減4.7%，每股盈餘降至26.17元。這顯示營收與毛利持續向上時，費用也可能讓獲利先行回落。全年預估方面，2026年營收87.31億元，較2025年成長521.2%，毛利率67.1%，稅後淨利40.70億元，每股盈餘83.77元，而2025年每股盈餘為4.97元。編輯推論是，如此巨幅變化主要來自價格與業務模式轉變，而不是穩定基期上的線性成長，因此估值對價格假設更敏感。
2027年預估：成長動能由價格轉向產能
報告預估2027年營收132.79億元，年增52.1%，毛利率65.7%，營業費用20.62億元，年增202.8%，營益率降至50.2%，稅後淨利53.09億元，每股盈餘109.27元。券商的邏輯是，鎢價漲幅不再是唯一動力，屏南三廠與屏科廠新產能陸續開出、產品往高值化延伸，自售比重有機會挑戰60%。報告也承認費用增速高於營收，使獲利增速低於營收成長。後續觀察重點會落在新產能利用率，以及APT、氧化鎢、鎢粉與碳化鎢的認證與量產速度。這些都是公司規劃與券商假設，尚待驗證。
評等、目標價與估值假設
報告當時給予強力買進評等，目標價2,400元，以2027年預估每股盈餘的22倍本益比計算，較當時收盤價1,790元約有34%空間。報告指出目前股價落在近兩年本益比10至24倍區間的中段，並以非中國鎢供應鏈稀缺性、自售比重提升及新產能接棒作為給予偏高倍數的理由。券商預估的2026與2027年每股盈餘分別較市場共識高約7.9%與1.6%。這些屬報告當時的看法，並非本站建議，也不代表倍數必然維持。
風險：鎢價、政策與執行力
以下風險部分為編輯推論。首先是價格風險。2026年的獲利大幅仰賴鎢價維持高檔，報告也提到高價已開始抑制價格敏感的傳統用途，若價格回落，毛利率與自售策略的效益都可能低於預期。其次是政策風險，中國出口限制、美國戰略採購與新礦場開發進度，都可能改變供需。再者是執行風險：新廠投產、產品認證與利用率爬升都需要時間，且費用先行增加。此外，報告的ESG評等為CCC，並指出公司在揭露與治理層面有多項可強化之處。最後，營收規模與毛利率在一年內大幅改變，編輯推論：預估誤差空間可能比一般公司大。
常見問題
這是本站的投資建議嗎？
不是。本文整理某台系券商於2026年10月7日的首次評等報告，評等與目標價是報告當時的看法，為第三方券商觀點、非本站建議。
目標價2,400元是怎麼算的？
報告以2027年預估每股盈餘109.27元，乘以22倍本益比得出。這是券商的估值假設，一旦盈餘預估或倍數改變，結果也會隨之變動。
公司最大的風險是什麼？
報告背景下的核心風險是鎢價與出口政策變動，以及新廠產能與高值化產品是否如期放量。2026年獲利基期被價格大幅拉高，價格回落時的衝擊會更明顯。
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第三方券商觀點、非本站建議。本文依已授權報告原創改寫，未提供個人化投資建議。財務預估、公司規劃與目標價可能隨資訊更新而改變；投資價格可能上漲或下跌，過往績效不代表未來報酬，應依自身風險承受能力判斷。