百和（9938）：客戶下單趨於謹慎、網布基期墊高，獲利預估仍在低檔

公司與產品組合

百和成立於1979年，早年以黏扣帶行銷全球，目前客戶多為運動品牌大廠，在台灣、大陸、越南與印尼均有生產基地。依報告，產品結構中織帶與鞋帶占營收約42.9%、經編網布約19.9%、鬆緊帶約13.4%、黏扣帶約12.7%、射出鈎約7.0%。主要客戶包括Adidas、Nike與Hoka等。這樣的結構使公司營運與運動鞋服品牌的下單節奏高度連動。

第三季表現：EPS 0.62元，低於預期

報告列示2026年第三季營收44.08億元，年增5.75%；毛利率29.5%，營業利益4.35億元，稅後淨利1.84億元，年減46.63%，EPS 0.62元，報告形容表現未如預期。前九月鞋類出貨占營收60.4%、成衣25.3%、3C占2.8%，鞋類累計年減1%，成衣年增12%。需要說明的是，報告附表將第三季列為預估（F），而內文以實績語氣描述，來源在數字性質上不完全一致，兩處的營收、毛利率、EPS數字相同。營收小幅成長但淨利近乎腰斬，反映成本與組合變化對獲利影響大於營收規模。

客戶結構：多數大客戶下滑，Hoka 成長明顯

前三季重要客戶占營收比重與年增減為：Adidas約25.1%，年減5%；Nike約15.7%，年增2%；On約6.1%，年減8%；New Balance約4.4%，年減11%；Asics約3.3%，年增3%；Columbia約2.5%，年增9%；Hoka約2.3%，年增58%；Lululemon約1.6%，年減6%。

報告指出，下半年客戶以短單與急單為主，且已成為常態，下單態度謹慎，可能顯示終端需求相對保守。成衣類優於鞋類，公司也在拓展其他領域，例如3C與醫療（單價與毛利率相對較高）；3C與醫療合計目前占營收約6%，報告提到Garmin智慧手錶銷售熱，公司是錶帶主要供應商。

經編緹花網布：基期高、新鞋款改用梭織

百和興業的經編緹花網布營收在2023、2024、2025年分別為16.6億元、24.6億元、34億元，2026年前九月為24.38億元；對應毛利率分別為15%、25%、34.9%與19.9%。報告認為今年下滑的原因，是去年高單價、高附加價值產品大量出貨墊高基期，客戶新一代鞋款面料改採梭織，並非公司提供，加上今年出貨型體較簡單的產品。目前經編網布產能利用率僅約30%。公司規劃調整產品與生產項目，並朝圓編、橫編與梭織發展，帶動稼動率提升，毛利率才可能回升。這屬於公司規劃，成效仍需後續驗證。

資本支出與海外布局

公司今年資本支出預計28.02億元，其中台灣百和4.35億元、百和興業22.69億元（兩者相加與總額略有差異，來源口徑不一致），前三季已支出22.69億元，以設備為大宗。百和興業計畫2027年到印尼設廠，以面料生產支應當地客戶需求；未來也規劃在印度設置生產基地，但初期先設發貨倉庫。擴建同時，現有網布產線稼動率偏低，編輯觀察：新增產能的效益能否顯現，要看客戶訂單是否回升；若需求沒有同步復甦，折舊與費用可能壓縮獲利（編輯推論）。

毛利率下滑的幅度

依報告所列，公司2025年毛利率仍有35.3%，但2026年預估降到30.1%，營益率也由約16.3%降至約10.6%。毛利率下滑5個百分點，若以預估營收162億元估算，約少8億元毛利（編輯粗估），與預估淨利年減近四成的方向一致，而營收預估仍是小幅成長。

券商預估與評價

券商預估2026年營收161.94億元（年增2.65%）、毛利率30.05%、稅後淨利7.39億元（年減39.5%）、EPS 2.48元；2027年營收172.61億元（年增6.59%）、稅後淨利8.36億元（年增13.2%）、EPS 2.81元。相較之下，2025年EPS為4.10元，2026年市場調查EPS為3.03元，券商預估低於市場。

報告當時維持中立，未列目標價。理由是客戶下單謹慎、新一代鞋款面料改用它種織法使網布成長受限、原物料成本波動，以及2027年展望尚不明朗。評價方面，目前本益比約14至15倍，落在合理區間。

風險與觀察重點

具體風險包括：一、報告指出客戶下單謹慎、以短單急單為主，終端需求若續保守，產能排程與獲利波動可能加大。二、經編網布的毛利率由2025年的34.9%降至今年的19.9%，若稼動率無法由30%明顯提升，整體毛利率恐持續低於過去的35%。三、報告提到原物料成本波動；匯率及生產基地所在國的工資與關稅政策屬編輯推論的可能影響因素。四、客戶集中度（編輯推論）：前三季Adidas與Nike合計占比約四成。

反方因素則是Hoka訂單高成長、成衣與3C醫療領域提供新來源，另外2025年每股股利為3元，2025年淨負債比率為50.4%。編輯觀察：這些尚不足以單獨抵消主力鞋類的訂單疲軟，仍須觀察2027年下單狀況。