研究文章 · 聯發科（2454）
聯發科下一個雲端客戶從哪來（2454）：平台合作提升機會，不等於客戶已落袋
某美系券商把策略可轉債投資視為爭取更多客製晶片客戶的助力，仍保留公司未改指引的事實。 本文為第三方券商觀點、非本站建議；投資有本金損失風險。
券商觀點卡
- 研究來源
- 某美系券商
- 報告日期
- 2026-08-31
- 第三方評等
- Overweight
- 第三方目標價
- TWD 5588
- 資料性質
- 第三方券商觀點、非本站建議；評等與目標價是報告當時的判斷。
合作範圍擴大，但公司指引未改
某美系券商八月三十一日更新聯發科研究，焦點在輝達、Alphabet參與可轉債，以及聯發科採用NVLink Fusion架構。報告指出兩家公司在公開訪談說明長期合作，聯發科客製運算晶片的客戶可利用輝達的機櫃內外網路技術建立人工智慧系統。這讓合作從單顆晶片延伸到更廣的系統相容性。
然而來源明確記載，聯發科沒有因此修改二〇二七年客製晶片可服務市場與市占指引，並強調合作需要時間。文章因此不能把券商對未來機會的樂觀，轉寫為公司已上調下一年營收承諾。公司的正式指引與分析師認為可能有上行空間，是兩種不同證據，應在閱讀時保持區隔。
爭取第二客戶是機率提高而非結果
券商認為這項合作提高聯發科取得第二家、甚至第三家雲端服務商客戶的機會。公司在訪談表示確實與部分客戶接觸，但沒有在這份報告公布所有確定設計案、量產日期或採購數量。因此本文使用爭取與可能的語氣，不把客戶接觸直接當成設計勝出，更不將第三家客戶寫成已簽約。
從商業邏輯看，既有架構可降低新客戶的整合負擔，讓聯發科除了設計運算部分，也能提供周邊網路和系統連接選擇。不過每家客戶的工作負載、成本目標與既有設備不同，採用共同架構並不一定適用所有專案。新增機會能否變為收入，仍需客戶自己完成技術與投資決策。
材料準備可能提高收入也占用資金
報告指出聯發科表示可轉債資金將用於晶片供應鏈，券商推測可能包括高頻寬記憶體、ABF載板採購，以及晶圓代工產能預付款。這裡後半段是券商對用途的推論，不是逐份採購合約已被公開確認。資金規模增加確實提供選擇，但不能取代實際供應配置。
券商認為材料準備可能增加公司二〇二八年客製晶片收入，這也提醒營收口徑可能隨服務範圍擴大而變化。本文的分析是，若公司承擔更多材料採購，收入金額可能提高，但周轉資金需求及毛利率結構也會改變。讀者應一起看毛利金額、營業利益與現金流，不能只用營收增加判定每股獲利等比例受益。
原有合作與新架構不是互相取代
來源將Alphabet參與視為既有張量處理器合作更加穩固的訊號，同時看好輝達架構增加新客戶機會。這代表研究論點有兩條線：一條是原有客戶專案延續，另一條是未來新客戶擴張。兩者可能互補，但不能把同一專案既算在原模型，又當作新合作增量再算一次。
聯發科原有手機晶片仍是重要營運基礎，這份報告的樂觀也不表示手機需求不再影響損益。客製晶片轉型通常涉及研發投入先發生、營收後放量的時間差，若傳統業務同時承壓，就需要新業務更快產生足夠利潤，才能維持整體盈餘路徑。這是評估轉型時不能略過的成本與時間條件。
模型看得很遠，驗證應從近處開始
券商維持優於大盤與五千五百八十八元目標價，預估二〇二六、二〇二七及二〇二八年每股盈餘分別為七十三點二二元、一百四十六點九七元與三百零八點二五元。其估值使用剩餘收益模型，包含股權成本百分之九點二、中期成長率百分之十二及終值成長率百分之三，並非單一年度本益比法。
這些遠期假設對新案與獲利能力相當敏感。來源列出手機需求惡化、價格競爭、新產品需求不足及毛利稀釋較大等下行風險。後續更合理的檢查是公司是否正式更新市場與市占指引、新客戶是否通過關鍵驗證，以及材料準備是否形成有利的收入與現金流；不能僅因策略投資完成，就宣布長期成長模型已全部兌現。
常見問題
這是公司的財測承諾或本站投資建議嗎？
不是。文中券商預估、公司規劃及已公布實績已分開說明；第三方券商觀點、非本站建議。目標價不保證實現，投資前須評估營運、估值與市場波動風險。
第三方券商觀點、非本站建議。本文依已授權報告原創改寫，未提供個人化投資建議。財務預估、公司規劃與目標價可能隨資訊更新而改變；投資價格可能上漲或下跌，過往績效不代表未來報酬，應依自身風險承受能力判斷。