研究文章 · 貿聯-KY（3665）
貿聯的銅與光不是單選題（3665）：一點六T升級與產品轉換風險
某美系券商認為上半年主動電纜逆風較偏暫時，長期仍需驗證高速銅纜與光連接的分工。 本文為第三方券商觀點、非本站建議；投資有本金損失風險。
券商觀點卡
- 研究來源
- 某美系券商
- 報告日期
- 2026-09-02
- 第三方評等
- Overweight
- 第三方目標價
- TWD 3100
- 資料性質
- 第三方券商觀點、非本站建議；評等與目標價是報告當時的判斷。
先看客戶角色，再看財報外溢
某美系券商九月二日指出，Credo是貿聯主動式電纜代工客戶，因此其財報可以提供需求線索。客戶最新季度營收四點七九億美元、年增百分之一百一十五，非一般公認會計準則毛利率百分之六十八。這些數字說明客戶整體營運，不是貿聯該季收入或毛利，兩家公司在互連供應鏈承擔的工作也不同。
客戶下一季營收指引為五點二五至五點三五億美元，來源對貿聯的對照解讀維持正面。但客戶收入可能包含多種晶片與光學產品，並不全部需要貿聯製造。本文因此不將其成長率乘上貿聯歷史營收來推算新財測，而是檢查哪些產品與客戶採用變化，真正和貿聯的供應角色有關。
銅纜仍有規格升級的跑道
報告轉述客戶認為主動電纜仍持續向大型雲端及新興雲端業者滲透，一點六T產品預期二〇二七會計年度下半年開始貢獻，二〇二八會計年度放量更明顯，方案傳輸距離可延伸至六點五公尺。這些是客戶對未來規格與時程的說法，不能改寫為貿聯已取得相同規模訂單。
這對讀者的重要性在於，傳輸速度增加並不必然代表所有連接都立刻換成光。不同距離、成本與系統配置下，銅連接仍可能有適用位置。券商據此認為貿聯上半年主動電纜逆風較偏暫時，而非永久的技術替代；但這是一個需要後續採用證明的論點，若速度提升反而使電纜需求轉弱，就必須重新檢視。
光成長更快，不等於銅沒有需求
來源提到客戶光通訊業務短期增速可能快於主動電纜，部分原因是光學業務基期較小；客戶仍預期長期銅與光的組合更平衡。因此，比較年增率時要考慮基期，不能只因光的百分比更高，就認定銅的絕對需求下降。對貿聯而言，兩類連接若各有應用場景，成長機會可並存。
客戶計畫十月在產業會議展示主動光纜方案，並維持二〇二八會計年度初期收入的時程。展示、初期收入與穩定大量供貨是不同階段，本文不把它們寫成同一天完成。對供應商而言，新產品通常還需量產流程與成本控制配合，初期能否順利改善利潤，不能只由技術方向判斷。
電力互連與設備業務補上另一條線
該券商對貿聯維持優於大盤，除了高速資料連接，也看重人工智慧平台轉換帶來的電力需求和每套系統內容提高。來源另提到光互連與資本設備業務，並認為與晶片和雲端客戶在設計階段密切合作，有助於競爭位置。這些是正向投資論點，不代表每一項合作均已公布數量與獲利。
本文的解讀是，越早參與設計，有機會讓產品更符合客戶系統，卻也可能提高對特定平台時程的依賴。如果平台改版或客戶驗證延後，供應商可能先承擔開發成本，而出貨遞延。要判斷設計合作的價值，仍須看到從產品導入、交貨到毛利貢獻的完整轉換，而不能把合作關係直接等同收入。
目標價反映的是前瞻獲利而非當期實績
券商維持三千一百元目標價，以十二個月前瞻每股盈餘二十三倍本益比評估，屬其歷史區間較高水準。理由是高效能運算和資本設備比重提高，有望支持成長與利潤；不過本篇會議對照沒有逐項更新貿聯年度每股盈餘，文章不據目標價反推出一份新的完整財測。
原報告風險包括競爭造成市占流失、高速傳輸下主動電纜成長放緩、產品切換的毛利壓力，以及人工智慧伺服器需求和訂單不如預期。這些風險恰好對應正向論點的必要條件。讀者應分別追蹤高速銅纜是否放量、光纜是否依期進入收入，以及新平台是否改善每套內容與獲利；不宜只用客戶一次亮眼財報就推定全部條件已經成立。
常見問題
這是公司的財測承諾或本站投資建議嗎？
不是。文中券商預估、公司規劃及已公布實績已分開說明；第三方券商觀點、非本站建議。目標價不保證實現，投資前須評估營運、估值與市場波動風險。
第三方券商觀點、非本站建議。本文依已授權報告原創改寫，未提供個人化投資建議。財務預估、公司規劃與目標價可能隨資訊更新而改變；投資價格可能上漲或下跌，過往績效不代表未來報酬，應依自身風險承受能力判斷。