聯發科（2454）：AI ASIC 動能改寫成長軌跡，美系券商目標價上看 NT$6,800

市場過去習慣把聯發科視為手機晶片供應商，營運節奏緊貼智慧型手機循環。近期一份美系券商報告改採「AI 導向半導體廠」框架，認為來自客製化 AI ASIC 的營收動能足以蓋過手機業務的循環性疲弱，並帶動整體獲利軌跡重新定價。該行給予買進評等、目標價由 NT$5,000 上修至 NT$6,800，並大幅上調 2027 年起的 AI ASIC 營收與 EPS 預估。本文整理該第三方券商的觀點、數字與風險，協助讀者理解看法轉變的邏輯。本文僅為市場資訊整理，非投資建議。

券商觀點：評等買進，目標價大幅上修

該美系券商給予聯發科「買進（Buy）」評等，並將目標價由原本的 NT$5,000 上調至 NT$6,800，估值基礎是以 2H27 至 1H28 預估 EPS 的 25 倍計算。報告出具時聯發科股價為 NT$4,335，換算新目標價隱含約 57% 的上檔空間，反映該行對中期獲利的信心明顯升高。

數字上的變化相當劇烈。該行將 2027 年 AI ASIC 營收預估由原先約 123 億美元上修至約 205 億美元，佔當年總營收比重約 49%；2028 年則由約 480 億美元再上修至約 525 億美元，佔比拉高到約 69%。值得注意的是，這樣的預估甚至高於聯發科公司自身高標展望的 120 億美元——公司設定 2027 年 AI ASIC 市場規模為 700 至 800 億美元、自身市佔 10 至 15%，而該券商顯然採取更積極的假設。

在此推動下，該行估 2027、2028 年營收年增率分別約 95%、83%；營業利益率則由 2026 年約 15% 逐步擴張至 2027 年約 25%、2028 年約 33%。EPS 預估同步跳升，2027、2028 年分別為 NT$181.92、NT$422.17，較先前預估各上修 38%、4%；相較之下，2026 年 EPS 僅約 NT$62.24、全年營收年增約 13%，凸顯成長主要集中在 2027 年之後放量。就近期而言，該行預估 2026 年第三季營收季增約 6.7%，毛利率與營業利益率約 46.1%/12.9%，單季 EPS 約 NT$12.46。

投資論點：轉型驅動的獲利重估

該報告的核心論點，是聯發科的商業模式正在改變。過去兩個月來自關鍵客戶的需求上修，成為該行大幅拉高 2027 年起 AI ASIC 營收預估的直接原因，並帶動整條獲利曲線的重估。出貨動能被認為將同時來自現有專案的增量出貨，以及次世代專案的推進，尤其在 2027 至 2028 年集中放量。

短期催化劑方面，報告指出 2026 年第三季底將導入採用 N2 製程的新款手機 SoC，第四季 AI ASIC 可望強勁放量，兩者合力推動下半年營收逐季走高。此外，公司自 2026 年第三季起假設調漲售價約 5%，主要用於覆蓋晶圓、封測、記憶體與載板等供應鏈成本通膨；由於漲價目的是抵銷成本，該行預期漲價後毛利率大致維持在目前水準。至於市場擔心記憶體漲價衝擊手機業務的疑慮，該行認為多已反映於目前股價。手機營收佔比則預期快速下滑，由 2026 年約 44% 降至 2027 年約 24%、2028 年約 14%。

風險：客戶集中與執行時程

再樂觀的預估也伴隨不確定性。報告點出的風險包括：記憶體價格續漲可能進一步壓抑智慧型手機整體出貨；AI ASIC 現有與次世代專案的量產時程與放量進度存在執行風險；AI ASIC 業務高度倚賴單一美系雲端服務商（CSP）客戶，客戶集中度偏高值得留意。此外，AI ASIC 的市場規模（TAM）與市佔假設仍具相當變數，公司後續指引可能調整；而在手機營收佔比快速下滑之際，若 AI ASIC 動能不如預期，整體成長軌跡恐受影響。換言之，這套「買進」論點的成立，高度綁定 AI ASIC 能否如期放量。

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